東興證券-涪陵榨菜-002507-業績彈性逐步釋放,量價提升推動業績長期增長-220321

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                          日期:2022-03-21 18:43:03 研報出處:東興證券
                          股票名稱:涪陵榨菜 股票代碼:002507
                          研報欄目:公司調研 孟斯碩,王潔婷  (PDF) 7 頁 477 KB 分享者:sud****ng 推薦評級:強烈推薦(上調)
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                          研究報告內容
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                            事件:公司2021年實現營業收入25.19億元,同比+10.82%,歸母凈利潤7.42億元,同比-4.52%,扣非歸母凈利潤6.94億元,同比-8.49%;2020Q4單季,公司實現營業收入5.63億元,同比+18.74%,歸母凈利潤2.38億元,同比+45.75%,扣非歸母凈利潤2.09億元,同比+32.41%。http://www.astockto.com【慧博投研資訊】公司擬每10股派發現金紅利3.5元(含稅)。http://www.astockto.com(慧博投研資訊)

                            量跌價增,Q4明顯改善。2021年公司榨菜銷量13.48萬噸,同比略微下降0.59%,蘿卜和泡菜銷量分別為0.46/1.03萬噸,同比分別-36%/+10%,蘿卜因銷售政策調整銷量下降幅度較大,但在營收中占比很低。價格方面,公司2020年6月公司通過縮規格間接提價,且在2020年底和2021年初對部分小品類在部分渠道(商超等)進行了提價,帶動了2021年產品均價上漲。2021年11月公司公告對部分產品出廠價格進行調整,各品類上調幅度為3%-19%不等,進一步促進了Q4產品的量價齊升,推動Q4營業收入同比增長18.74%,全年榨菜產品均價提升13.4%。我們認為,公司21年底提價幅度較大,但市場接受程度較好,同時,公司持續推進產品升級換包裝,主打健康的減鹽產品鋪市率逐步增加,結合國潮與健康進行宣傳,有利于幫助產品進一步順價且打開增量市場。

                            21年毛利率承壓,22年有望明顯改善。2021年公司毛利率52.36%,同比-5.9pct。2021年年初菜頭種植大省浙江省受雪災影響,青菜頭收成大幅下降,同時,受疫情影響,四川省及除涪陵以外的重慶市其它區縣部分種植戶熱情下降,導致青菜頭種植面積有所減少,2021年青菜頭收購價格猛漲,青菜頭及榨菜半成品全年收購均價分別同比上漲約80%和42%,造成公司報告期主營業務成本同比上漲約13%。另外,年中大宗商品價格波動引起包裝、輔材等價格大幅上漲,多種因素使得生產成本抬升。還原運費后21年公司毛利率55.94%,同比-2.34pct。展望今年,2月份公司青菜頭全面砍收,保底收購價格800元/噸,回歸到正常水平,預計將明顯減緩今年原材料成本壓力。去年下半年以來,包裝材料漲幅也較大,包裝材料占營業收入的10%左右,占成本的20%左右,如果該成本大幅上漲,也將對公司毛利率產生影響,但其影響明顯低于青菜頭,因此,總體判斷隨著產品提價和主要成本的下降,今年毛利率將明顯回升。

                            21年宣傳力度加大,22年費效比有望提升。2021年公司全年投入了2.55億元(前兩年僅210萬元左右)進行品牌打造,央視、梯媒、互聯網公關、地面等形成線上線下全方位品牌勢能沖擊,還原運費后的銷售費用率提升至22.47%,同比+6.28pct。公司往年主要依賴自然動銷,宣傳投入不大,21年公司通過多個媒介大力宣傳有助于積累經驗,提升來年宣傳效率。另外,由于品牌宣傳對銷售的拉動有一定滯后性,我們推測22年公司宣傳費的費效比有望明顯提升,宣傳費用率下降至20%以內(還原口徑)。

                            利潤彈性逐步釋放,產品升級和渠道精耕有望推動長期業績增長。2022年公司目標收入28.96億元,預計同比+15%,營業成本-1.03%,根據該數據測算毛利率59%,同比+6.64pct。我們認為今年青菜頭成本回落,疊加漲價效應,利潤彈性逐步釋放,下半年毛利率有望快速回升,一季度順價后銷量預計逐季回暖,下半年好于上半年。長期來看,公司榨菜產品存在持續升級潛力、隨著新增產能的釋放,新品有望逐步放量,隨著城市精耕和渠道下沉的推進,營銷效率進一步提升,市場將進一步擴大。

                            公司盈利預測及投資評級:我們預計公司2022-2024年凈利潤分別為10.35、11.41和13.34億元,對應EPS分別為1.17、1.29和1.50元。當前股價對應2022-2024年PE值分別為26.11、23.68和20.25倍。我們認為公司2022年業績高增長確定性強,上調評級給予“強烈推薦”評級。

                            風險提示:疫情導致生產、運輸和公司產品鋪貨受到影響,需求不及預期;能源、包裝成本上漲超預期。

                            

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