國信證券-中國中免-601888-1~2月盈利中樞顯著回升,公司積極增收增效態度明確-220311

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                          日期:2022-03-11 08:56:43 研報出處:國信證券
                          股票名稱:中國中免 股票代碼:601888
                          研報欄目:公司調研 曾光,鐘瀟  (PDF) 7 頁 554 KB 分享者:ahy****13 推薦評級:買入
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                            事項:

                            公司公告:公司發布1-2月經營數據,1-2月收入和業績同比增長約20%。http://www.astockto.com【慧博投研資訊】

                            國信社服觀點:1)公司1-2月收入和業績同增約20%,歸母凈利率達18%,同比持平,較去年Q3、Q4的歸母凈利率水平(9%、6%)環比顯著改善,有助于緩解此前市場對其盈利中樞的擔憂。http://www.astockto.com(慧博投研資訊)2)考慮國內疫情散發情況、3月初海棠灣店階段性停業4.5天及去年高基數影響,接下來3月表現仍需進一步觀察,暫中性預計公司Q1整體收入或高個位數增長,歸母業績同比持平或微增。3)疫情與競爭下,央企主觀動能激發,從規模到質量,向管理要效益,綜合效能有望全面提升。4)綜合近期疫情情況,我們略微下調公司21-23年EPS至4.91/6.01/7.67元(此前為4.91/6.14/7.68元,主要系22年略微下調海南客流),對應PE38/31/24x,估值已具有良好安全邊際。短期疫情反復影響仍存,但近期表現說明公司印證收入和利潤并進的發展訴求。立足6-12月及以上維度,在全球免稅第一地位持續鞏固下,公司積極全渠道布局深化與流量挖潛,成長潛力可期。中長線出境游若逐步放開,雖競爭環境或更多元化,但長線市場空間也將更加廣闊,維持買入評級。5)疫情等系統性風險,政策風險等。

                            評論:

                            公司預計1-2月收入和業績同比增長約20%,盈利中樞環比回升顯著

                            公司公告:1至2月,公司實現營業收入約131億元左右,同增約20%;實現歸母業績24億元左右,同增長約20%。今年以來,公司強調“向管理要效益”,科學營銷,收窄折扣水平,注重考核利潤指標,促進毛利率水平明顯提升。近期公司持續引進新的重磅品牌,精品及腕表、香化等品牌持續豐富,同時于三亞國際免稅城三層增加開設了時尚品類綜合店CO-LAB,助力1-2月表現良好。

                            盈利能力環比回升顯著系核心看點。公司今年1-2月歸母凈利率約18%,較去年Q3、Q4的歸母凈利率水平(9%、6%)環比顯著回升。同比來看,今年1-2月歸母凈利率水平基本持平,雖然有所得稅優惠(去年同期海南系25%所得稅率,今年系15%所得稅率)、機場租金返還差異等加成,但同時預計也有品牌商返點差異的不利影響。綜合來看,公司1-2月經營層面盈利能力同比或有望接近持平??紤]2021年下半年以來的經營趨勢和競爭壓力,公司今年1-2月盈利能力仍改善明顯,進一步驗證公司今年利潤考核導向開始強化,也有助于緩解此前市場對中線盈利中樞的擔憂。

                            短期仍需跟蹤疫情走勢及后續防控政策變化

                            客觀而言,公司3月情況需要再觀察:一是去年3月基數較高,二是公司核心盈利主體海棠灣購物中心3月關店4.5天,三是近期疫情反復下海南客流后續預計仍有壓力。去年3月中免收入72億,歸母業績8.5億,凈利率12%(季節性變化和促銷等),我們預計3月收入和業績有壓力。綜合來看,我們暫中性預計公司Q1整體收入或高個位數增長,歸母業績同比持平或微增。

                            根據1月上證報等報道,海南省將力爭2022年離島免稅店銷售達到1000億元。需要說明的是,上述系銷售額口徑,且包括免稅+有稅等,今年后續疫情走勢及后續防控政策變化仍然關鍵。從公司近期表現來看,公司正在積極推進收入和利潤的均衡增長。2022年1-2月,???、三亞機場客流各自恢復至2019同期的70%、80%,但公司經營表現已遠超2019年,顯示公司客群轉換能力顯著增強。同時,預計3月底中免海南尚有腕表節等活動,第二屆消博會有望4月在海南舉行,多元活動也有望帶來階段看點。

                            全面夯實全球第一地位,積極應對疫情與競爭,從規模到質量,公司主觀動能全面激發

                            去年下半年以來,由于疫情反復下凈利率承壓,市場擔憂未來國內外競爭下公司盈利中線中樞,估值階段受制。但公司通過持續夯實鞏固自身全球免稅第一地位(預計2021年有望繼續全球免稅規模第一),主動提升自身綜合運營實力。結合我們此前分析,一是品牌商、有稅、免稅運營商等多方博弈下,未來價格體系有望重歸理性;二是中免積極應對,多管齊下(見下表),從規模到質量,向管理要效益,主觀動能強化有望助力利潤率回升。

                            中線來看,政府支持消費回流邏輯下,國內免稅蛋糕持續擴容有核心支撐。未來若出境游放開,市場擔憂對海南客流的影響,但首先,我們預計出境游放開節奏仍待跟蹤,不排除需要明年以后。其次,海南客流2021年僅為疫情前2019年的75-80%之間,相對仍有提升余地。第三,出境游放開后,考慮疫情前國內消費外流情況以及今年韓國免稅恢復情況,我們預計后續出境游恢復后,持續回流國內居民消費仍是政府核心。故未來出境游放開之時,國人離境市內免稅店政策未來預期也有望強化,其政策空間預計較為廣闊(2019年國內出境游人次1.55億人次)。

                            在這種情況下,中免可利用其機場、市內、線上全方位渠道布局優勢,打造綜合新零售業態,強化內部流量打通(包括機場、市內、線上流量打通,出境店與海南店流量打通等),核心一是緊跟國人喜好,全面豐富產品sku(包括限量款、爆款等),二是綜合價格優勢較領先,三是營銷服務體驗等全面優化,從而不斷提升其參與國際競爭贏取市場份額的綜合能力,帶來新成長看點。

                            投資建議:1-2月趨勢良好,盈利中樞顯著回升,維持“買入”評級

                            綜合公司1-2月表現及近期疫情反復影響,我們略微下調公司21-23年EPS至4.91/6.01/7.67元(此前為4.91/6.14/7.68元,主要系22年略下調海南客流假設約1%),對應PE38/31/24x,估值已具有良好安全邊際。短期疫情反復影響仍存,但2022年公司預計增收增效并重,后續向管理要效益有望助力盈利中樞中線回升。立足6-12月及以上維度,公司一看全球免稅第一地位持續鞏固下,與品牌商的合作有望全面強化;二看全渠道布局深化與流量挖潛,依托市內+機場+線上渠道共振,對上游的合作與下游的銷售轉換均有望提速;三看內外競爭下,央企主觀動能持續強化,從規模到質量,向管理要效益。中長線出境游若逐步放開,雖競爭環境或更多元化,但若政策落地,從3000萬的海南客流市場走向1.55億+的出境游市場+海南原有市場聯動,市場空間也將更加廣闊。公司正立足全球免稅第一優勢地位,供應鏈、渠道各方面全面優化中,長期成長空間仍可期,維持買入評級。

                            風險提示

                            疫情反復客流恢復低于預期,出境游放開節奏較快,政策低于預期,國內免稅準入大幅降低,宏觀系統性風險、匯率風險等。

                            

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